Marché obligataire

Le marché obligataire est le marché sur lequel les entreprises ainsi que les États se financent, les investisseurs y déterminant les rendements obligataires.

Histoire

Genèse du marché obligataire

Le rôle historique des marchés obligataires était d'abaisser le coût de la dette royale, sans forcément y parvenir à leurs débuts. Henri II à Lyon a lancé en 1555, le premier marché obligataire, qui visait à offrir une liquidité au Grand Parti de Lyon, un emprunt de deux millions d'écus sur 11 ans, à intérêt de 16 %, « taux très supérieur aux précédents », de 12 % en moyenne. Les trois-quarts de l'emprunt sont d'anciens crédits, rassemblés et refondus. Jusque-là, le déficit royal était comblé par des emprunts à trois mois, renouvelés à l'échéance.

Marché obligataire moderne

La crise de 1866 a été aggravée par l'imprévisible victoire prussienne à la Bataille de Sadowa, qui renverse complètement la tendance sur les marchés obligataires : ils repartent très fortement à la hausse, après avoir été vendus à découvert: le 5 juillet 1866, le cours de l'emprunt français à 3 % bondit, montant de 64,40 francs à 70 francs, soit une progression de presque 10 % en une seule journée[1]. Parallèlement, le cours de l'emprunt italien à 5 % passe de 42,60 à 70, soit une progression de presque 40 % en une seule séance[2].

Le 15 juillet 1870, les crédits militaires de la Guerre de 1870 sont votés au terme de deux semaines d'agitation nationaliste, dominées par l'épisode de la Dépêche d'Ems, qui ont vu le cours de l'emprunt d'État français à 3 % perdre plus de 10 %, passant de 72,85 francs le 1^er juillet à 65,25 francs le 15 juillet[3].

Marché obligataire contemporain

Les marchés obligataires se développent considérablement à partir des années 2000, notamment dans les pays en développement. La Chine est la principale responsable de l'augmentation de la part de ces pays dans le total des pays émetteurs et détenteurs de dette obligataire. Les pays européens qui disposent d'une tradition d'endettement bancaire plutôt qu'obligataire ont aussi vu le développement de leur marché obligataire dans les années 2000[4].

Produits traités

Échelle de notation financière selon les principales
agences de notation

Signification de la note	Moody’s		Standard & Poor’s		Fitch Ratings
	Long terme	Court terme	Long terme	Court terme	Long terme	Court terme
Prime Première qualité	Aaa	P-1 Prime -1	AAA	A-1+	AAA	F1+
High grade Haute qualité	Aa1		AA+		AA+
	Aa2		AA		AA
	Aa3		AA−		AA−
Upper medium grade Qualité moyenne supérieure	A1		A+	A-1	A+	F1
	A2		A		A
	A3	P-2	A−	A-2	A−	F2
Lower medium grade Qualité moyenne inférieure	Baa1		BBB+		BBB+
	Baa2	P-3	BBB	A-3	BBB	F3
	Baa3		BBB−		BBB−
Non-investment grade, speculative Spéculatif	Ba1	Not prime Non prime	BB+	B	BB+	B
	Ba2		BB		BB
	Ba3		BB−		BB−
Highly speculative Très spéculatif	B1		B+		B+
	B2		B		B
	B3		B−		B−
Risque élevé	Caa1		CCC+	C	CCC	C
Ultra spéculatif	Caa2		CCC
En défaut, avec quelques espoirs de recouvrement	Caa3		CCC−
	Ca		CC		CC
	C		C/CI/R		C
En défaut sélectif			SD	D	RD	D
En défaut			D		D

Lorsqu'un État ou une entreprise souhaite s'endetter, elle peut émettre une obligation, typiquement assortie d'un taux d'intérêt et d'une date de remboursement de sa valeur nominale. Les créanciers potentiels peuvent ainsi décider d'acheter les dites obligations, sur base du rendement espéré, lui-même fonction du risque de défaut (cessation de paiement ou faillite) de l'entreprise.

Les agences de notation ont pour activité d'évaluer cet aspect du risque, tant pour les États que pour les principales entreprises émettant des obligations. Au début des années 2010, trois agences se partagent 90 % du marché : Fitch, Moody’s et Standard and Poor's. Chaque agence utilise sa propre codification de notation.

En juillet 2011, les obligations des États représentaient 46 % du marché obligataire mondial.

S'échangent aussi sur les marchés obligataires :

• avant tout des produits dérivés :
  • futures sur emprunts d'État, qui en sont le marché directeur ;
  • Swaps de taux d'intérêt ;
  • des credit default swaps et autres dérivés de crédit ;

Distinction marché primaire, marché secondaire

Pour les obligations (comme c'est le cas aussi pour les actions) :

• l'expression marché primaire désigne les émissions de nouvelles obligations, dont le placement auprès des investisseurs institutionnels et, éventuellement, particuliers, est assuré, généralement en prise ferme par un groupe de banques d'investissement choisies par l'émetteur.
• l'expression marché secondaire désigne les transactions sur les obligations déjà émises.

Marché directeur

Aux États-Unis et dans la zone euro, ainsi que, dans une moindre mesure, au Japon et en Grande-Bretagne, il existe en permanence deux marchés de référence des taux d'intérêt de 0 à 30, voire 50 ans, d'une très grande liquidité :

• celui des principaux emprunts d'État ;
• celui des swaps contre IBOR.

Pour les taux d'intérêt des autres devises, cela est un peu moins vrai.

Le marché des emprunts d'État fournit les taux d'intérêt sans risque ; celui des swaps les taux d'intérêt interbancaires.

Les taux des emprunts d'État à taux fixe se forment suivant l'offre et la demande instantanée sur les contrats à terme (ou futures) :

• pour la zone euro, sur les contrats à terme sur emprunts d'État allemand (Bund et Bobl, essentiellement) ;
• aux États-Unis, sur les contrats à terme du CBOT portant sur T-Notes.

Ces contrats à terme sont les véritables marchés directeurs des taux d'intérêt à moyen et long terme. Ils donnent des points d'ancrage aux courbes des taux.

Formation des prix des obligations

Le prix des obligations conditionne les rendements obligataires appelés aussi « taux d'intérêt à long terme », par opposition aux « taux d'intérêt à court terme » fixés par la Banque centrale.

La valorisation d'un instrument à taux fixe comportant un risque de crédit (prêt, obligation, etc) s'effectue théoriquement en :

• actualisant l'échéancier des flux financiers de l'instrument avec les coefficients d'actualisation applicables aux emprunts d'État ;
• en lui ajoutant une prime de liquidité, c'est-à-dire une estimation du coût de négociation de l'instrument ;
• et enfin en ajoutant une estimation de l'espérance mathématique du risque de défaut de l'emprunteur pendant la durée du prêt.

En pratique, la modélisation des risques de crédit posés par les entreprises étant compliquée et malaisée, prime de liquidité et espérance mathématique du risque de défaut sont souvent remplacés dans l'esprit des opérateurs par une valeur globale, dite credit spread en anglais et spread de crédit en franglais des marchés de capitaux. Celui-ci s'établit avant tout par comparaison avec la manière dont des dettes comparables sont déjà évaluées par le marché.

Notes et références

1. La Prodigieuse Histoire de la Bourse, par Alfred Colling, page 279
2. La Prodigieuse Histoire de la Bourse, par Alfred Colling, page 279
3. La Prodigieuse Histoire de la Bourse, par Alfred Colling, page 283
4. Direction générale du Trésor, « Endettement obligataire des sociétés non-financières », sur Direction générale du Trésor, 15 septembre 2022 (consulté le 21 septembre 2022)

Voir aussi

Articles connexes

L'expression marché monétaire désigne la partie à court terme des marchés de taux d'intérêt, c'est-à-dire, suivant les banques, moins de un à deux ans. Parmi les produits à la lisière des deux parties, on trouve :

• les repos, opérations de refinancement à court terme de titres (obligations et autres) qui sont généralement, eux, à long terme;
• ainsi que les futures sur IBOR tels que :
  • les contrats sur Euribor du LIFFE,
  • les contrats dits Eurodollar sur Libor cotés suivant la tranche horaire, sur le CME à Chicago, le LIFFE à Londres ou le Simex à Singapour,